格林美：资源回收起家，转型前驱体龙头，业务涵盖多领域

格林美：资源回收起家，转型前驱体龙头，业务涵盖多领域

1. 格林美：从资源回收业起家，转型为先导产业龙头

1.1 资源回收业务涵盖多个领域

公司以钴、镍、钨回收、电池回收业务起家，业务拓展至电子垃圾拆解、报废汽车回收、电池材料制造等多个领域。

公司前身“格林美”成立于2001年，初期从事废旧电池回收及钴镍金属回收业务。2009年，公司进入电子废弃物回收处理领域，在格林美荆门园区建成标准化电子废弃物处理线。2010年，公司在深交所中小企业板上市。2012年，收购江苏凯立克钴业51%股权。2013年，公司进入汽车拆解领域，格林美江西报废汽车回收产业园已建成。2015年，公司完成收购江苏凯立克钴业49%股权，并与韩国签订汽车动力电池材料合作协议。

2017年，公司成功实施“城市矿山+新能源材料”转型战略，聚焦废旧电池回收利用、动力电池材料再造，新能源材料板块成为公司核心业务；2018年，公司携手青山实业、邦普回收、印尼IMIP、日本汉和工业等企业，共建印尼镍资源生产电池原材料工业园，将资源与核心市场进行绑定。

2020年绿城股份上市，电子废弃物回收业务整合五大产业链+多领域龙头。公司围绕“城市矿山+新能源材料”已形成新能源材料制造、动力电池综合利用、电子废弃物回收及高值化、报废汽车回收及综合资源利用、钴镍钨回收及硬质合金制造、废水废渣废泥处理等五大产业链，并在多个产业链领域处于领先地位。

1.2 新能源材料板块快速发展贡献七成收入及毛利

搭乘新能源快车，营收及归属于股东的净利润快速增长，公司2013年至2021年营收由34.9亿元增长至193亿元，年复合增长率近24%。2020年，由于公司核心业务三元前驱体工厂位于湖北省，受疫情冲击较大，业绩受到一定影响。2021年，公司业绩强势反弹，营收同比增长54.8%；营收近70亿元，同比增长86.8%。公司已基本摆脱疫情影响，进入产能快速释放、业绩高速增长阶段。

“城市矿山+新能源材料”两大板块格局逐步清晰，公司2017年成功实施“城市矿山+新能源材料”战略转型，新能源材料业务营收和毛利占总营收和毛利的50%以上，成为公司发展的重要支柱。

新能源材料板块贡献70%营收和利润，2021年废旧电池回收及动力电池材料制造产业链贡献全年营收71.9%、利润77.3%。

战略聚焦新能源材料板块，整合升级城市矿业业务板块。针对当前形势，公司制定了聚焦新能源材料、整合升级城市矿业业务的战略方向。在进一步聚焦新能源材料板块的同时，通过混合所有制改革、分拆上市等方式提升城市矿业板块的业务价值。

1.3 创始人及实际控制人拥有强大的专业背景、较大的研发投入及丰富的技术成果

创始人拥有强大的专业背景。公司创始人为许开华，中南大学冶金材料专业硕士，现为中南大学兼职教授，曾在中南大学从事教学和科研工作，曾与日本东京大学山本实验室进行短期合作研究（受聘为高级研究员）。现任公司董事长、总经理、国家电子废弃物回收利用工程技术研究中心主任、中国循环经济协会副会长。其与公司董事王敏女士（夫妻）为公司实际控制人，拥有资深专业背景。

研发投入水平持续提升，公司2021年研发投入达8.05亿元，占总营收比重为4.17%，较2020年的4.88亿元增长近65%；研发费用已达2.75亿元，当季仍占营收比重为3.95%。

技术专利成果丰硕。截至2021年，公司累计申请专利2455件，主导或参与制修订国家、行业、地方标准312项。2017年至2021年，公司年均新增专利申请量约300件，新增授权专利量约200件。（报告来源：未来智库）

2、需求、产能、原材料“三要素”保障业绩高增长前景

新能源业务方面，三元前驱体业务是公司该部分业绩的主要支柱，公司实施“坚定专注三元前驱体、巩固四钴、思考磷酸铁锂”的战略，面对三元前驱体需求旺盛、扩产加速、竞争加剧的前景，公司一方面通过高镍含量保证高毛利，同时通过产业链延伸，锁定下游需求和上游原材料，保证计划产能顺利释放。我们判断未来五年公司前驱体业绩将进入高增长阶段。

2.1 新能源汽车市场广阔，前驱体产能扩张加速高镍技术壁垒构筑

国内外新能源汽车销量和渗透率快速提升。

2020年，全球新能源汽车销量从2012年的14万辆增长至331万辆，年复合增长率超过40%；渗透率从0.2%提升至4%。到2021年，新能源汽车销量突破600万辆，增长近一倍，渗透率直接提升至近8%。

2021年，我国新能源汽车销量由2020年的132万辆快速跃升至350万辆，进入2022年后，新能源汽车渗透率进一步攀升至20%以上。

动力电池装机量暴增，企业加紧扩产力度，电池行业期待TWh时代。2019年至2021年，全球动力电池装机量从2.5TWh增长至1.5TWh，两年增幅近156%。新能源汽车前景诱人，双碳背景下的储能需求旺盛，让多家电池企业宣布雄心勃勃的扩产计划。根据宁德时代、比亚迪、华科精密、国轩高科、蜂巢能源、亿纬锂能在不同场合披露的产能规划来看：2022年动力电池规划产能接近1TWh，2025年规划产能将超过2.5TWh。

电池的火爆带动了三元前驱体出货量的快速增长。2020年全球三元前驱体出货量约42万吨，中国出货量约34万吨，占比79%；2021年全球三元前驱体出货量跃升至约74万吨，同比增长76%，而中国出货量约62万吨，同比增长87%，占比84%。

前驱体行业集中度较高，按照三元前驱体出货量全球占比来看，2019-2021年三元前驱体CR3分别为51%、49%、42%，中威股份、格林美、邦普回收（宁德时代旗下）、华友钴业一直稳居前五。

龙头企业的扩张和新玩家的进入，加剧了前驱体产能扩张的竞争。市场前景看好，未来需求巨大，各大行业龙头纷纷提出扩张计划。与此同时，新玩家也纷纷加入三元前驱体赛道，带来新的产能。随着产能的快速扩张，未来几年前驱体领域的竞争将加剧。

2021年全球出货量排名第一的中维股份提出2023年将前驱体产能扩大至50万吨/年；华友钴业在21年年报中披露在建15万吨产能项目，项目建成后2023年产能将达到25万吨；格林美提出2025年产销量50万吨的目标。

新入局者陶氏科技提出5年内扩大产能10倍，由5万吨扩大至50万吨的计划；垃圾焚烧龙头伟明环保在拿下高镍冰铜项目后，还披露与青山控股、盛屯矿业达成战略合作协议，在温州市龙湾区建设年产20万吨高镍三元正极材料项目。

通过梳理三大龙头企业及部分新兴企业的产能计划，并与根据全球新能源汽车产销量增长趋势预估的前驱体需求进行对比，我们发现，未来几年，若各企业规划的高速投产计划得以实施，将出现前驱体产能过剩的趋势。

高镍化趋势构筑技术壁垒，龙头企业受益。成本、安全性、能量密度是动力电池应用主要关注因素。在特斯拉的带领下，能量密度更高的高镍三元锂电池成为大众、戴姆勒、宝马等车企的选择。电池厂商纷纷扩大高镍产能，与上游企业签订高镍正极材料供应合同。高镍化的技术迭代，将助力掌握高镍电池或正极材料技术的企业进一步扩大市场份额。

三元镍钴锰（NCM）与磷酸铁锂（LFP）动力电池各占半壁江山。2021年末，具备成本、资源优势的磷酸铁锂电池在国内市场逐渐呈现能与主流三元电池分一杯羹的态势，吸引多家电池材料厂商开始布局磷酸铁锂赛道。

2.2 三元及四钴正极“三元”支撑新能源材料性能

公司新能源电池材料业务主要由三元前驱体、四氧化三钴、正极材料三部分组成，除2020年三元前驱体主要产能工厂受到疫情严重影响外，三元前驱体业务已成为公司新能源电池材料业务最重要的支撑。

前驱体带动公司新能源电池材料收入快速增长，始终保持前驱体行业领先地位。自2016年以来，公司前驱体产能迅速扩张，由不足3万吨增长至23万吨。产能的扩张和释放带动新能源电池材料收入快速增长，迅速成为三元前驱体全球龙头。2017年至今，公司三元前驱体出货量全球排名始终保持前三，2022年出货量将达到18万吨，2025年计划出货量突破40万吨，全球出货量占比始终保持在20%以上，行业领先地位不会改变。

2.3 定价模式确保利润稳定，高镍含量维持高利率

“金属价格+加工费”定价模式保证利润稳定。三元前驱体生产行业已形成成熟的以原料金属价格加上一定加工费定价的定价模式，公司通过收取加工费保证净利润的稳定性，受原料价格变动影响较小。自2016年公司开始快速释放三元前驱体产能以来，毛利率始终保持在20-25%左右。

高镍化进展顺利，出货比例高保持前驱体毛利率领先同行。公司持续推进技术开发，三元前驱体产品迈向高端，高镍前驱体等高端产品出货比例高，产品质量处于全球顶级水平，保持行业最高毛利率水平。

公司2019年三元前驱体毛利率分别为26.2%、24%、20.5%，位居行业领先水平。

公司在超高镍低钴前驱体、四元前驱体、无钴前驱体、核壳前驱体等前沿产品领域关键技术取得全面突破，超高镍低钴前驱体实现商业化，四元前驱体、NCM91多晶、NCM90单晶进入量产阶段，四元前驱体2022年可实现批量销售。

公司三元前驱体已全面由5系、6系产品转型升级为8系及以上高镍产品，根据公司在投资者沟通活动中披露，2022年公司8系及以上产品出货量预计超过65%（2021年超过50%），其中9系占比超过50%（2021年接近40%）。

公司核心高镍产品磁性异物关键指标已实现产品比例小于1ppb，产品比例超过95%，平均值为0.67ppb，全面对标日本住友、田中化学，实现ppb级质量控制。

2.4 新订单足以锁定长期需求

新能源汽车的快速增长以及电池厂商大规模扩产计划，加速了前驱体产能扩张步伐，下游订单锁定将是影响前驱体企业计划产能能否顺利实施及释放的重要因素。

公司通过与下游龙头企业签署战略供应协议锁定前驱体需求，公司三元前驱体主要供应三星SDI、宁德时代、LG化学、容百科技、厦门钨业等行业主流企业，拥有优质客户群体。公司通过签署战略供应协议积极锁定未来前驱体需求，2026年前公司通过战略供应协议锁定的累计前驱体供应需求已超过100万吨。

新增订单数量领跑行业，对比三元前驱体龙头企业披露的新签前驱体供应协议可见，公司2022-2026年锁定前驱体需求量106-110万吨，在龙头企业中处于领先地位，华友钴业、中威股份新签供应量分别为64.5-93万吨、23-37万吨。

2.5 产能逐步释放

“荆门+泰兴+福安”一主二辅三元前驱体制造基地。2021年，公司完成“荆门+泰兴+福安”一主二辅三元前驱体制造基地建设，在2020年三元前驱体总设计产能达到13万吨/年的基础上，将前驱体产能提升至23万吨。

订单有保障，产能就绪，前驱体进入业绩释放期。公司计划2022年有序实施产能爬坡，其中一季度产能3万吨，二季度产能3.5万吨，三季度产能5.2万吨，四季度产能6.2万吨，全年交付目标18万吨。同时，公司提出2025年三元前驱体产销目标40万吨，2026年产销目标50万吨。未来五年，公司前驱体业绩将进入集中释放期。

2.6 多渠道有效保障原料来源

根据公司的产能规划及产销目标，2022年公司对镍金属原料的需求量为6-7万吨，2025年则在13-15万吨以上。公司按照“签约50%、回收30%”的策略，通过采购协议、资源项目投资、动力电池回收三个渠道有效保障了原料需求。同时，公司计划通过积极发展印尼镍项目及动力电池回收业务，力争实现镍资源100%自给。

公司与镍资源供应商签订了中长期供应采购协议，2022年公司与托克、第一量子、永庆等公司签订合计镍供应量超过3万吨金属镍，保障了2022年近50%的全年需求。

投资印尼镍资源项目。2018年，公司与青山实业、邦普回收、印尼IMIP、日本阪和工业等合作，共建印尼镍资源生产电池原料工业园，锁定每年5万吨以上镍金属供应。项目计划于2022年第一季度投产，目前公司持股比例为63%。

回收贡献原料需求30%以上，计划2027年实现镍资源100%自给。公司计划2026年回收废旧动力电池30万吨，可回收镍金属约6万吨、钴金属约1.2万吨、锂金属约7200-8400吨，进一步保障下游三元前驱体原料。届时30%的镍原料需求将通过回收补充。同时公司计划发展动力电池回收业务，配合印尼镍资源产出，实现2027年后镍资源供应100%，不用担心原料来源。

2.7 积极布局磷酸铁锂

考虑布局磷酸铁锂电池材料制造。2021年9月，公司与荆门市政府签署投资合作协议，共建新能源材料循环经济低碳产业示范园及新能源材料、工业固废综合处理等项目。2021年至2025年，公司将在荆门新增投资28亿元，以循环经济模式建设8万吨新一代超高镍前驱体材料及配套镍钴原料体系、5万吨磷酸铁锂正极材料、10万吨磷酸铁前驱体材料、1.5万吨高纯碳酸锂及2万吨高纯硫酸锰晶体及固废综合处置中心，新增产值150亿元以上。（报告来源：未来智库）

3.电池回收一体化助力腾飞绿色循环深化高价值创造

城市矿山方面，公司积极参与动力电池退役浪潮开辟的回收蓝海，整合动力电池回收业务，陆续释放产能，吸引资金推动全球布局；另一方面推动绿能股份分拆上市，同时深耕塑料、废旧电路板回收，摆脱对补贴的依赖，打造新的增长极；国产数控刀具的发展将进一步促进硬质合金业务的增长。

3.1 退役趋势拉开动力电池回收利用序幕

3.1.1 退休趋势为回收打开蓝海

动力电池退役浪潮已开启，每年新增退役量快速增长。我们预计2026年新增动力电池退役量将接近70GWh，累计退役动力电池量将超过；若动力电池平均能量密度按160Wh/kg假设，2026年累计退役动力电池量将超过150万吨。2022-2023年是退役动力电池量快速增长的阶段。

回收企业数量快速增长，符合动力电池综合利用标准的企业数量极少。目前我国动力电池回收相关企业4.06万家，其中2021年新注册2.44万家，占比60%。2018年至2021年工信部公布三批符合行业规范条件的企业，合计仅有47家，占比不足1.2‰。

公司深耕电池回收领域多年，拥有资质企业3家。公司自成立伊始便从事电池回收业务，攻克了诸多技术难关，技术实力雄厚。在工信部公布的资质企业中，旗下子公司为第一批入选企业，格林美（无锡）能源材料有限公司为第二批入选企业，是唯一一家拥有3家资质企业的电池回收企业。

公司动力电池回收及梯次利用量快速提升，呈现强劲增长势头。公司动力电池回收量由2019年的1054吨提升至2021年的8407吨；梯次利用量由2019年的0.11GWh提升至2021年的1.06GWh，正式迈入GWh阶段。2022年一季度，公司梯次利用量达0.42GWh，同比增长111%，回收量3407吨，同比增长341%：整体营收8706万元，同比增长288%。

完成业务线整合，积极引入资本，推动电池回收业务发展。2022年3月，公司将动力电池回收业务整合到动力再生业务线，并启动A轮融资。同时披露，公司正寻求在欧洲开展GDR，吸引国际资本、社会资本及战略投资，加速公司电池回收业务全球化布局。

国内产能逐步落地，公司谋求国际化布局。公司在五大回收基地的拆解回收产能已达21.5万吨，梯次利用产能1.8GWh，已披露的拆解回收规划产能合计接近70万吨/年，规划梯次利用产能超过11GWh。公司正通过技术投入等方式，积极筹划在海外拓展动力电池回收业务，目前已与邦普合作在印尼、韩国开展电池回收业务。

与国内大部分停车场、电池厂签订了回收合作协议，截止2021年，公司已与500多家停车场、电池厂签订了绿色回收合作协议，有效保证了废旧电池的来源。

“定向循环”模式将回收与生产环节连接起来，满足了客户构建绿色低碳供应链的需求。“定向循环”模式通过与电池制造商约定以废旧电池换取三元前驱体产品，锁定了废旧电池上游来源和下游产品需求。同时，从废料到原料的“定向循环”模式满足了客户构建绿色供应链的需求，能够有效深化与客户的合作关系。

2021年8月10日，公司与亿纬锂能签署定向回收合作备忘录，亿纬锂能将向公司供应含镍动力电池及电池废料，公司自2024年起每年供应再生镍产品1万吨以上。

2021年8月19日，公司与孚能科技签署绿色加工产业链战略合作框架协议，约定孚能科技在全球范围内向公司供应退役或废旧动力电池及废旧物料，公司向孚能科技提供再生电池原料产品。

3.2 补贴退坡面临挑战，深度回收与空间创造分化、上市再出发

3.2.1补贴退坡考验深度高值回收水平

电子垃圾回收率低，行业拓展空间广阔。据联合国报告，2019年全球产生的电子垃圾总量达5360万公吨，五年增长21%。报告还预测，到2030年，全球电子垃圾将达到7470万公吨。相比2019年全球产生量，当年仅有17.4%的电子垃圾得到收集和回收。

资质+补贴助力行业发展。在行业发展初期，政府通过资质认证、补贴等方式扶持电子废弃物拆解回收行业快速发展。

2010年至2012年6月，实施家电“以旧换新”制度，推动以国家有偿补贴方式定点收集处理约1亿台报废家电；

2012年7月1日，《废弃电器电子产品处理基金征收、使用和管理办法》出台，以“电视机、洗衣机、冰箱、空调、电脑”等“四机一脑”五大家电产品为代表，推行生产者责任延伸制度，推动报废家电处理成本由国家支付处理费用向生产者支付处理费用转变。建立了报废家电处理国家规范标准、定点处理、国家监督检查和废弃电器电子产品处理基金征收拨付制度，共认定报废家电定点企业109家，有效推动报废家电标准化、环保化处理率达到60%。

逐步减少了技术水平。电子废物的有效和高价值资源利用。

拆除新九类废物电子产品的拆除已经开始。

2015年2月9日，州税务管理局宣布了“废物电气和电子产品的目录（2014版）”，该公司于2016年3月1日生效。增加了九种新类别的废料电子产品，包括射程引擎盖，电动热水器，电热水器，煤气热水器，加油站，印有打印机，，，，，，，，，，，，，，，，，，，，，Mobly 和，以及电话，以及手机，以及手机，以及。

2021年9月7日，生态与环境部制定了“环境管理和污染预防和控制九类废物电气和电子产品的指南”，包括范围遮光罩，该指南启动了国家水平上废物电气和电子产品的“新九类”类别的处理和标准化。

自2016年以来，回收方面的重点是解决行业的痛苦，商务部已经大力促进了创新的回收模型，包括互联网 +回收，两个网络的整合，新的交易平台，新的交易平台以及智能回收模型，以促进互联网的互联网 +' 。废物电气和电子产品的回收系统。

3.2.2摆脱降低补贴的影响，并开始新的衍生和列表旅程

收入基本上仍然是稳定的，由于补贴的影响，预计毛利率将恢复。

2016年，该公司重组并整合了其策略性的关注，其战略重点是2017年的新能量电池材料。增长点，使业务收入同比增长近40％。

该公司的资源回收业务的毛利率受到2016年补贴的影响，其毛利率显示出了自2016年以来的首次下降，然后是增长的趋势。2021年，受第二补贴下降的影响以及新增加的废物循环局收回业务的毛利率相对较低的毛利润率，总体毛利率的整体毛利率也降低了一定程度的一定范围。

扩大生产能力的深度利用，创建第二个增长杆，并在2021年对收入的减少，2500吨/年湿多阶段净化能力和6,000吨/年的高温热量分离能力在废物循环板上的兴起中的兴起和造成的兴起。通过湿多阶段纯化技术从废物电路板上提取的ALS在一定程度上提高了再生产品的销售价格，从而抵消了减少补贴对电子废物回收业务收入的影响。

补贴的比例逐年减少，利润增长率已加速。分别分别占总利润的50％，45％和24％。

该公司将被拆分并上市以筹集资金，以开发塑料回收和废物电路板行业。

在2021年，该公司完成了其子公司的分离，将电子废物回收业务和废弃的汽车拆除业务分开，并将其集中在深圳证券交易所的增长企业市场上。

成功上市后，GEM仍将持有的61％的股份。

合理的企业和自我建立的社会回收系统确保了足够的访问渠道。电子废物回收业务的稳定开发。

企业收购模型：包括与政府机构和公共机构建立的废物回收模型，以及与大型商业实体和连锁业务渠道合作的反向回收系统。

自我建立的社会回收系统：通过政府 - 企业合作，绿色盒子计划以及在超市的付费回收，建立了用于二手电池的集中式回收网络，在学校，社区和街道上浪费了电池回收箱，以及在线rot of the opery op opery op opery op opery''''通过“ +分类回收”模型通道通道。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议，如需使用相关信息请以报告原文为准。）