啤酒行业专题报告：高端啤酒定量分析

啤酒行业专题报告：高端啤酒定量分析

（报告制作：中泰证券）

啤酒价格区间向上延伸，产品矩阵更加丰富

消费升级背景下，啤酒行业价格区间向上延伸。 在2018年啤酒行业迎来消费升级拐点之前，我国啤酒的价格区间主要分为三个区间：（1）10元以上的高端酒，大部分在10-12元之间。元范围。 主要为各企业生产的纯生啤酒采用无菌膜过滤技术代替普通高温灭菌，因此具有口感清新、香气醇厚、口感柔和的优点。 以及百威、喜力、嘉士伯等国际啤酒公司的主力品牌，价格均定位在10-12元区间。 所用原料大多采用进口大麦、优质啤酒花等优质原料，主要销往夜总会、高档餐厅等渠道。 （2）主流啤酒售价5-6元。 各家公司的旗舰产品都位于这个价位区间。 例如，《雪花之闯天下》、《青岛经典》等都是业内最大的单品。 部分原料用大米代替大麦以节省成本，主要在大众餐饮等渠道销售。 （三）4元及以下低档酒。 基本都是区域品牌或民族品牌的低端产品，如雪花的金标、银标，青岛的丹霜、大友等。 常以较便宜的玉米糖浆为原料，主要通过大排档、烧烤摊等中低端餐饮渠道销售。 综合来看，过去我国啤酒的价格区间比较窄，6元至10元及12元以上的产品很少，销量较低，价格区间不连续。 2018年行业开始消费升级后，主流区间向上延伸至8-10元的次高端区间，高端酒也开始向上延伸至8-10元的超高端区间。 12元多。 价格区间更加完善，对应更细分的消费群体和消费场景。 次高端产品是继承原有大型单品的升级产品，其名称大多来源于原有大型单品，如雪花的超勇、青岛的经典1903等。超高端产品是从酿造技术（艾尔或啤酒）、原料（小麦、焦麦芽等）更加细分、差异化，生产多元化产品，如白啤酒、黑啤酒、比尔森啤酒、IPA、琥珀拉格啤酒以及更多精酿啤酒。 消费升级填补了啤酒行业此前空白的价格带，并持续突破行业价格上限。

各企业积极开发高端、超高端啤酒，产品矩阵更加丰富。 过去，主流啤酒厂家的产品价格主要分布在4元及以下、5-6元、10-12元三个价格区间。 近年来，随着行业升级，啤酒生产企业尤其是国内啤酒企业加快布局中高端产品矩阵。 从上到下，2020年以来，全国三大啤酒厂商均推出售价100元以上的产品，占据制高点； 对于售价12元以上的超高端产品，近年来各企业纷纷推出差异化产品或引进海外高端品牌； 高端产品售价10-12元 葡萄酒市场除了原有产品外，不断寻找新的增长点； 推出售价8-10元的新品，接替主流产品升级，成为下一个单品放量的价格区； 售价6-8元的主流产品替代低端产品； 5元及以下的区域品牌正在逐步被取代。 啤酒企业在主流甚至次高端品牌中仍采取大单品策略。 随着价格向高端尤其是超高端上升，多元化的消费需求更加明显。 除了少数大的单一产品外，还有更多的差异化产品。 因此，产品矩阵更加丰富。

消费升级着眼长远，洋啤酒领跑

与成熟市场相比，中国啤酒将至少经历三轮升级

以美国为例，啤酒的高端化已经持续了约60年，带动平均价格持续上涨。 20世纪60年代，美国啤酒行业开始走向高端，经历了两轮重大升级。 近60年均价保持3.1%的复合增长率。 20世纪60年代之前，美国啤酒行业主要以经济型产品为主，1952年至1960年美国啤酒价格的复合年增长率仅为1.1%。 1960年至1980年，美国啤酒启动了第一轮高端化。 经济产品向高端产品升级。 高端葡萄酒的销售份额从20%左右提高到60%左右，大量取代经济型产品。 美国啤酒价格近20年复合年增长率达到3.5%。 1980年以来，美国啤酒开始了第二轮消费升级。 精酿啤酒、进口啤酒、超高端啤酒崛起，销售份额从不到10%增长到35%，带动啤酒价格从1980年到2016年保持2.9%的复合年增长率。从经验来看对美国来说，啤酒行业的高端化进程是长期的，不是一个短期的过程。

与海外相比，我国高端、超高端啤酒有广阔的增长空间。 据统计，2018年我国高端和超高端啤酒销量占比仅为16.4%，相比美国的42.1%有明显提升空间。 以高端葡萄酒的典型代表——纯生啤酒为例。 作为我国高端和超高端啤酒的主要产品，纯生啤酒销量仅占前述高端和超高端啤酒销量的一部分，占低于16.4%。 在海外成熟市场，纯生啤酒销量在德国占50%，在日本则高达95%。 以纯生啤酒为代表的高端产品未来有望成为中国市场的主流产品，逐步取代10元以下的产品。 巴氏杀菌啤酒。

市场担心中国啤酒消费升级的红利幅度将减弱。 我们认为国内啤酒的高端化才刚刚开始，至少将经历三轮消费升级。 我国啤酒目前正在从4元（低端）升级到6-8元（主流）。 未来将逐步升级为8-10元（亚高端）、10-12元（高端）、12元以上（超高端）。 。 就美国而言，我们认为这不是一个短期过程。 在历次升级中，外资企业一直是领先指标。

第一阶段：低端葡萄酒向主流葡萄酒升级正在进行中。 2013年至2015年，重庆啤酒基本完成了从低端酒到主流酒的升级，使用重庆国宾而非山城品牌。 华润、青岛啤酒等国内龙头企业2017-2018年开始明确高端发展方向，低端葡萄酒销量开始萎缩。 尽管这一趋势已经持续了五年左右，但低端葡萄酒仍占行业总量的最大比例，且升级仍在进行中。

第二阶段：主流酒向次高端升级，初见端倪。 2018年之前，次高端价位的产品很少，只有图堡等少数品牌定位在8元左右。 重庆啤酒于2019年率先推出春麦国宾，升级重庆国宾。 这一行动也通过春麦系列在其他嘉士伯事业部开展。 华润在2018年推出了超勇敢，青岛啤酒在2020年推出了经典1903，开始主打从主流向次高端的升级。 目前，这一趋势还处于起步阶段。 各公司次高端产品销量较小。 与大型主流单品相比，仍有足够的替代空间。 我们预计这种升级将持续很长时间。

第三阶段：从次高端升级到高端并寻求突破。 依托红乌苏在疆外市场的快速拓展，嘉士伯中国近年来在高端葡萄酒领域实现了高速增长，乌苏也成为了现象级单品。 华润、青岛啤酒等高端啤酒销量主要来源于纯生啤酒，但作为较为成熟的产品，近年来增长缓慢。 随着行业消费升级加剧，各企业开始对纯原料产品进行升级，推出全麦纯原料产品等，力争实现二次增长。 同时，还积极推出高端新产品，如华润推出喜力及其产品、推出火星绿等。参照日本、德国，纯生啤酒有望成为国内主流产品市场，高端酒在承接次高端产品升级后，将成为销量最大的价位段。

第四阶段：从高端升级到超高端，细分多元化。 目前，我国超高端细分市场正处于起步阶段，占比很低。 以国外品牌为主，科罗娜、福佳、凯旋1664等近年来在中国保持快速增长。 近年来，华润推出匠心打造、升级脸妆，不断进行产品测试。 青岛啤酒还有正在持续培育的奥古特、红云当头、全麦白啤酒等产品。 与此同时，京A等国内精酿啤酒品牌也吸引了嘉士伯等资本合作。 目前，我国超高端啤酒还处于发展初期。 国外品牌引入国内后迅速成长，国内品牌正处于培育阶段。

百威中国：品牌力突出，率先发力，高端葡萄酒优势明显。

2008年，英博收购了Busch，成为全国啤酒巨头。 1984年进入中国市场，1997年收购南京金陵啤酒，2002年收购珠江啤酒24%股权，先后收购浙江KK啤酒、温州双鹿啤酒、湖北金龙泉啤酒、福建最大的雪金啤酒、浙江啤酒等。啤酒。 红石粮啤酒等已形成以东南沿海、华中地区为主的基地市场。 -Busch于1995年进入中国，并于2004年收购哈尔滨啤酒，形成了以东北地区为主的基地市场。 百威英博成立于2008年，在中国年销量超过600万千升，已形成从东北到华南沿海的强势区域，成为布局全国的啤酒巨头之一。

快速推广高端产品，以百威品牌确立高端葡萄酒市场的领先地位。 2008年百威英博成立后，迅速整合在华品牌，推动结构升级。 百威英博在中国拥有20多个品牌。 公司专注于核心品牌。 2009年至2013年，百威+哈尔滨+学金的销量从60%增长到73%。 同时，依托在全球拥有强大品牌力的百威品牌，公司迅速进入中国高端葡萄酒市场。 2011年至2014年，百威品牌在中国市场的销量从72%增长至154万升，复合增长率达29%。 在此期间，百威品牌在中国高端白酒市场的市场份额从37%提升至57%，一举确立了其在高端细分市场的领先地位。 受益于百威品牌的快速增长，2010年至2014年百威中国ASP年复合增长率为11%，毛利率增长3.9%，利润率增长2.0%。

高端化的脚步从未停止过，百威中国在高端葡萄酒市场有着明显的领先优势。 2014年至2019年，高端化带动百威中国均价持续提升，复合年增长率为6.6%，期内保持23.6%的复合增长率，盈利能力稳步提升。 2020年，疫情对夜店等高端即饮渠道影响较大，对均价和利润率表现产生短期影响。 2021年随着疫情的恢复，公司均价将回归健康增长趋势。 公司持续深耕高端啤酒市场。 截至疫情前的2018年，百威英博占据中国高端及超高端啤酒市场46.6%的份额，遥遥领先于行业其他企业。 （报告来源：未来智库）

嘉士伯中国：本土与国际品牌并重，历次升级先行者

重庆品牌取代山城品牌，率先以主流酒替代低端酒。 2014年嘉士伯接手重庆啤酒后，开始推动公司产品结构提升，重点以6元/瓶的重庆国宾啤酒取代4元/瓶的山城啤酒，从低端向主流价位升级。 。 2014年至2017年，重庆啤酒基本完成第一阶段产业升级换代。 山城品牌销售占比从69%下降至14%，其他品牌（区域低端品牌）销售占比从12%下降至4%。 进行升级的重庆品牌销量占比从9%提升至58%，定位8元的图堡销量占比也从8%提升至22%。 主流价位的重庆国宾已经基本实现了中低端价位山城的升级换代。

推出布局次高端产品，2019年推出春麦国宾，开启第二轮升级。 嘉士伯通过引入品牌在国内率先布局8元价位段，成为2018年之前少数在次高端价位段大批量的产品之一。2014年至2019年，重庆啤酒旗下品牌销量从 90,000 千升增加到 230,000 升。 2019年，图堡作为次高端酒，占重庆啤酒销量的25%。 本土品牌方面，在2017年基本完成从低端到主流的升级后，公司于2019年推出了终端定位8元/瓶的次高端产品春麦国宾，取代了主流的重庆国宾。 6元/瓶，开启第二次转向次高端升级。 重庆啤酒报告中披露的中档酒（2020年合并前口径）主要是指终端零售价在4-8元/瓶的产品，包括主流和次高端价位段。 受益于春麦国宾的业绩，中档葡萄酒均价加速上涨，从2018年的1.8%上涨至2019年的4.6%。

率先两轮升级，自产自销产品均价和毛利率大幅提升。 重庆啤酒曾经包括委托加工和包销业务。 我们只考虑结构升级对自产自销零部件的影响。 2013年至2015年，受益于重庆品牌取代山城品牌，自产自销产品均价快速增长； 2019年，随着第二次升级的启动，平均价格增速回升至中个位数。 2015年以来（部分管理费用自2015年起已转入成本，故考虑调整情况），自产产品毛利率由45%提升至58%，盈利能力显着提升。

依托差异化的产品能力，重庆啤酒正在加速向高端化发展。 2020年嘉士伯完成资产注入后，公司的结构升级步伐并未放缓。 依托红乌苏、1664两款具有差异化产品能力的单一产品，加快了高端化发展的步伐。 2019年至2021年，重庆啤酒（资产注入后目标）销量增幅由15.4%提升至23.7%，带动均价由4238元/千升提升至4601元/千升，公司毛利率由50.9%提升至54.2%。

中期升级红利确定，长期空间依然看好

中档酒持续扩张，高端酒空间广阔

基于数据的可获得性和定量分析的可行性，本章将啤酒分为三类：高端是指零售价在10元以上的产品，包括第一章中的高端和超高端。 ; 中档是指零售价在6-10元的产品，产品包括第一章中的主流和次高端产品； 低端产品是指零售价5元及以下的产品，与第一章相同。

低端葡萄酒销量仍占最大份额，中端葡萄酒有望快速扩张升级，高端葡萄酒空间广阔。 从主要上市公司的产品结构来看，除重庆啤酒率先从低端向中端升级外，其他公司的低端葡萄酒仍占据销量的最大比重。 青岛啤酒低端酒销量占比45%，营收占比33%； 华润啤酒低端葡萄酒占比预计接近或略高于青岛啤酒； 燕京和珠江的低端酒收入占比在40%左右，考虑到低端酒的价格相对较低。 参考青岛啤酒各等级均价，预计销量占比将超过50%。 总体来看，低端葡萄酒仍占销售比例最高。 近年来，高端葡萄酒在消费升级背景下快速发展，新产品层出不穷，部分产品保持快速增长态势。 但高端葡萄酒整体占比仍然较低，未来发展空间巨大。 重庆啤酒2021年高端酒销量占比为24%，而2019年新疆红乌苏增量之前仅占15%； 位居第二的华润啤酒销量占比为17%，排除以超勇为代表的高端酒销量预计仅占10%左右。

中期升级红利持续释放，均价和盈利能力大幅提升。

（一）2021年行业结构

销售结构：我们假设目前低端葡萄酒占行业销售的50%。 同时，结合百威亚太招股说明书中的数据，假设高端葡萄酒销量占比17%，中档葡萄酒销量占比33%。

价格及毛利率：参考上市公司产品结构数据。 假设高端酒均价为7000元/千升，毛利率为60%； 中档酒均价4000元/千升，毛利率45%； 低档酒均价2500元/千升，毛利率25%。

基于上述假设，目前高、中、低端啤酒行业销量占比分别为17%:33%:50%，收入占比分别为32%:35%:33%，毛利润占比分别为32%:35%:33%。比例分别为 44%:37%:19。 %。 高端葡萄酒销量较低，但营收接近1/3，毛利占行业大部分； 中档葡萄酒占比接近行业1/3； 低端葡萄酒虽然销量最大，但贡献的收入较少，毛利率更低。 随着低端葡萄酒向中高端葡萄酒升级，啤酒的平均价格和盈利能力将得到改善。

(2) 2026年中期行业展望

目前，低端产品向主流产品升级不断推进。 与此同时，次高端产品逐渐成熟，开始进入放量阶段。 高端、超高端新产品快速发展。 我们认为，未来五年行业将继续保持结构快速改善的趋势。 根据近几年上市公司经营数据的变化和经验，我们对未来五年行业的发展做出以下判断。

销售结构变化：判断行业高端啤酒占比提升，我们参考华润啤酒排名第二及以上、重庆啤酒高端啤酒的业绩。 2019年至2021年，重庆啤酒高端酒销量增长8.3%，华润啤酒次高端及以上销量增长5.4%。 考虑到重庆啤酒有乌苏的大单品销量增幅以及华润啤酒的次高端超勇快速扩张，我们假设行业高端酒销量每年将增长2%。未来五年。 判断行业中低端啤酒占比的下降，我们参考青岛啤酒、重庆啤酒等其他低端品牌的表现。 2017年至2021年，青岛啤酒其他品牌销量占比下降7.4%，2019年至2021年，重庆啤酒低端白酒销量占比下降3.5%。 由于重庆啤酒基本完成了从低端到主流的升级，低端啤酒占比下降并放缓； 剔除2020年疫情年的特殊情况，青岛啤酒低端啤酒占比每年下降2.5%左右，2021年下降趋势加快。考虑到行业升级趋势下，企业正在加速升级改造，取代低端葡萄酒，我们假设未来五年行业低端葡萄酒销量每年将下降3%。 根据我们的判断，2021-2026年啤酒行业高、中、低端销售比例将从17%:33%:50%转变为27%:38%:35%。 在行业总销量不变的情况下，未来五年高、中、低端产品销量的年复合增长率将分别为10%、3%和-7%。

价格和毛利率变化：行业高、中、低端品类也出现结构性改善。 12元及以上高档葡萄酒销量增速快于10-12元； 中档葡萄酒中，8-10元的次高端葡萄酒增速快于6-10元的增速。 主流酒8元； 2-3元的低端葡萄酒也涨到了4元。 2018年至2021年青岛啤酒主品牌及其他品牌均价CAGR分别为3.5%和3.8%； 2019年至2021年重庆啤酒高、中、低端品牌均价CAGR分别为-0.6%、0.8%、4.0%，其中高端啤酒均价下降主要是由于新疆红乌苏内部定位较低，近年来放量。 结合青岛啤酒和重庆啤酒的业绩，我们假设2021-2026年行业高、中、低端葡萄酒的平均价格CAGR分别为1%/2%/4%。 2500涨至7357/4416/3042元/千升。 假设高、中、低端葡萄酒每吨成本价5年复合增长率分别为0.5%/1%/2%，则高、中、低端葡萄酒的毛利率将由2021-2026 年分别为 60%/45%/25% 至 61%/48%/。 32%。

结构升级预计未来5年啤酒行业平均价格将保持4.7%的增速，毛利率将增长6.6%。 根据我们之前的假设，2021年至2026年啤酒行业平均价格将从3,760元/千升增长至4,729元/千升，复合年增长率为4.7%； 毛利率将从43.1%增至49.7%，增幅6.6个百分点。 未来五年中期，结构升级将稳步推高啤酒均价，毛利率显着提升。

销售费用率控制良好，毛利率的提升将充分体现在净利润率上。 自2018年啤酒行业开始结构升级以来，企业的诉求已从份额转向利润。 虽然高端化需要费用，但企业主要依靠降低中低端产品费用、投资中高端产品来保持整体销售费用率稳定。 2018年至2021年，青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒的销售费用率保持稳定。 由于华润过去在高端葡萄酒方面的布局较少，因此布局初期销售费用率有所上升。 在销售费用率总体稳定的背景下，结构改善带来的毛利率提升将充分体现在净利润率上，带动行业盈利能力提升。

5年升级不是终点，长期仍有提升空间

啤酒行业净利润率持续提升，支撑行业高市盈率。 2018年，行业龙头开始结构升级，原材料价格大幅上涨的影响基本被当年产品结构优化所抵消。 在2018年至2021年成本稳定的背景下，西南啤酒的销售净利润率受益于高端化，从4.6%提升至10.9%。 2017年之前，啤酒行业净利润率较低，还有较大提升空间。 2018年，净利润率开始持续实现提升，支撑了SW啤酒的高市盈率。 主要食品饮料板块中，啤酒市盈率长期处于较高水平，且多数时候仅低于调味品和发酵制品板块。 市场担心，随着高端化的推进，啤酒行业的均价和盈利能力将快速提升并达到瓶颈，进而估值水平大幅下降，向其他大众产品板块靠拢。 我们认为，啤酒行业至少将经历三轮消费升级，且将长期持续。 据我们测算，2026年高、中、低端葡萄酒销量占比预计为27%:38%:35%，将至少经历两轮向高端葡萄酒和超级葡萄酒的重大升级。 - 高档葡萄酒。 参考以春升为代表的海外高端葡萄酒。 预计占据市场最大销售份额，结构仍有较大提升空间。 因此，我们认为五年升级后中期，啤酒板块市盈率中枢不会大幅下降。

与全球啤酒龙头百威英博相比，5年后中国啤酒行业仍有高端发展空间。 我们比较了疫情前2019年正常情况下百威英博及其强区百威北美、百威中国、百威南美的均价、毛利率、息税前利润和每吨息税前利润。 即使考虑2026年中国啤酒行业升级五年后的各项指标，相比百威英博2019年的水平仍有提升空间，百威英博自身高端化持续推进。 从均价来看，我们预计2026年中国啤酒行业均价将达到4729元/千升。 2019年，百威北美、百威英博、百威中国、百威南美平均价格分别为9620元、6260元、5991元、4708元/千升。 2026年，中国啤酒均价相比百威北美仍有翻倍空间，与百威英博和百威中国相比仍有30%的提升空间。 从毛利率角度来看，我们预计2026年中国啤酒行业毛利率将达到50%。2019年，百威中美、百威北美、百威英博、而百威南美分别为70%、63%、61%、59%，至少还有10%的提升空间。 综合以上来看，2021年中国啤酒企业的水平为9%-25%。 假设上述5年内7PCT的毛利润率增加了，它将上升至16％-32％。 2019年，-Busch中国，-Busch南美，-Busch inbev和-Busch北美的数据分别为53％，42％，40％和40％。 从EBIT的角度来看，2021年中国啤酒公司的水平为3％-22％。 假设5年内7PCT的毛利率增加反映在EBIT中，则将上升至10％-29％。 2019年，-Busch中国，-Busch北美，-Busch南美和-Busch Inbev的EBIT分别为46％，35％，33％和31％。 最后，查看每吨葡萄酒，百威亚太地区，重庆啤酒，啤酒，中国资源啤酒和啤酒的Ebit将分别为1,071、1,008、432、403和85元/吨。由于受益于该行业的高端化，我国家的啤酒行业的EBIT将于2026年达到976元/吨。比较2019年的百威北美北美，百威中国百威啤酒， in bebev和 South in -Busch，以及 South 他们分别为3324、2733、1964和1534元/吨。 即使在我国家的啤酒在未来五年内完成了高端流程之后，也有进一步的高端化空间。 （报告来源：未来智库）

短期催化：流动后的高峰季节正在恢复，体积和价格都将在短期内上升

从2022年6月到2022年8月的高峰季节将迎来流动后的恢复，这预计将催化啤酒行业的数量和价格上涨。 新冠状病毒流行的爆发导致啤酒行业的产量从一月到三月下降。 啤酒需求受益于现成的渠道的逐渐恢复，从4月到6月，啤酒需求互补的增长，使行业产出分别增长了7.5％，14.6％和7.6％。 同时，随着夜总会，高端餐厅和其他现成的渠道逐渐恢复，啤酒水龙头的平均价格增长率已逐渐恢复到流行前水平。 从2022年3月到2022年4月，中国东部的流行局势反复出现，这使该行业遭受了短期压力。 6月的控制措施开始放松，预计从6月到8月的啤酒峰季节将看到数量和价格上涨。 一方面，从3月到4月，行业产出显着下降，但在5月，由于峰值季节库存 +物流回收率受益，总数基本上与去年相同。 预计6月份的解放后，补给需求将推动高峰季节的销售以维持增长； 另一方面，高端现成的渠道正在逐渐恢复，叠加在原始的高端行业 +价格上涨的实施中，将促进啤酒价格上涨。

餐饮在某些核心城市在6月恢复良好，预计餐饮业的恢复将超过预期。 根据国家统计局的数据，由于流行病在全国一级的反复影响，从4月至2022年5月的餐饮收入分别下降了23％和21％。 6月初，中国东部的控制措施放松了。 同时，我们对全国许多核心城市进行了现场访问。 成都，郑州，吉南，武汉，深圳，赫菲和其他地方报告说，餐饮恢复状况很好，基本上已经恢复了正常水平。 需要在某些城市预订或队列中受欢迎的餐馆。 我们认为，国家一级的餐饮恢复是良性的，再加上上海，北京和其他地方的控制逐渐放松，预计6月份的餐饮的恢复将超过预期，这将使啤酒高峰期间最终需求受益季节。

在过去的十年中，全国各地的温度升高，并且处于相对较高的水平，在高峰季节催化了对啤酒的需求。 六月是啤酒消费的高峰季节，全国温度的迅速升高进一步促进了啤酒需求。 我们比较了五个城市的平均累积平均温度指数，即在过去十年中，上海，广州，哈尔滨，武汉和北京的平均平均温度指数作为国家温度的参考。 2022年6月的温度指数在过去10年中处于最高水平。 2022年6月的数据将于27日结束。 考虑到温度可能会在接下来的几天内进一步升高，因此最终的每月温度指数将达到更高的水平。 今年6月的温度是将近十年来最高的，进一步促进了啤酒需求。

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